Elon Musk aveva ragione ad abbandonare il suo piano pasticcione per portare Tesla in privato

Elon Musk ha scioccato il mondo, compreso il consiglio di amministrazione della sua compagnia automobilistica, il 7 agosto quando ha twittato che aveva i "finanziamenti assicurati" per portare Tesla privata. Poco più di due settimane di incertezza, confusione e un prezzo delle azioni selvaggiamente fluttuante in seguito, l'imprenditore miliardario ha improvvisamente annullato l'intera faccenda.

Mentre ha affermato che il motivo del cambiamento di opinione è che gli investitori lo hanno esortato a mantenere pubblica Tesla, Musk avrebbe potuto semplicemente dare un'occhiata alla storia dei leveraged buyout, più comunemente noti come LBO.

È una storia piena di successi che hanno reso alcune persone molto ricche e di fallimenti che hanno provocato grandi perdite, nonché fallimenti e licenziamenti.

Nella mia esperienza, in qualità di esperto di fusioni e acquisizioni, La situazione di Tesla assomiglia più ai fallimenti che alle storie di successo. Ciò nonostante, Il tentativo fallito di Musk solleva una domanda interessante:cosa separa il successo dal fallimento?

Inizia l'era LBO

Mentre la storia dell'acquisizione di un'azienda privata risale almeno agli anni '30, l'attuale capitolo relativo a Tesla è iniziato negli anni '80, quando i negoziatori hanno iniziato a raccogliere grandi quantità di debito per acquistare società. Questa era segnò la nascita della LBO.

Usando il debito, o leva, raccogliere i fondi necessari per acquistare un'azienda aumentava il profitto se un affare andava a buon fine, ma anche il rischio di grosse perdite in caso di fallimento.

L'acquisizione del 1982 di Gibson Greetings da parte di un gruppo che includeva l'ex segretario al Tesoro William Simon divenne l'archetipo per i successivi LBO. Gli investitori hanno acquisito la società di biglietti di auguri per 80 milioni di dollari e hanno finanziato tutto tranne 1 milione di dollari con debiti e vendendo le sue proprietà immobiliari.

È stato un enorme successo per gli investitori e il management. Diciotto mesi dopo hanno ripreso in mano la società con una valutazione di oltre 290 milioni di dollari. Simon da solo ha guadagnato $ 70 milioni sul suo investimento di meno di $ 350, 000, un sorprendente 80, 000 percento di guadagno in un periodo molto breve.

Nonostante la leva, l'accordo è stato conservativo in un senso importante:la società ha generato il doppio della liquidità necessaria per far fronte ai propri obblighi di debito.

Altre acquisizioni di successo, come l'acquisizione di Hilton Worldwide da parte di Blackstone nel 2007 e l'acquisizione da parte del fondatore Michael Dell dell'omonimo produttore di computer nel 2013, aveva anche un sacco di cosiddetto free cash flow – il denaro rimasto dopo aver pagato le bollette.

Come vedremo, che ha fatto la differenza.

Acquisizioni "barbariche"

Forse il più famoso LBO di sempre illustra i pericoli di andare in privato.

Nel 1988, La società di private equity KKR ha acquistato RJR Nabisco per 24 miliardi di dollari dopo un'intensa guerra di offerte con l'amministratore delegato del conglomerato alimentare e del tabacco, Ross Johnson, che ha iniziato tutto cercando di fare un LBO tutto suo.

Il classico libro di affari "Barbarians at the Gate" ha immortalato gli alti e bassi dell'accordo e le personalità colorate.

Ma è finita male per KKR quando l'onere del debito di RJR ha limitato la sua capacità di competere con Philip Morris e i produttori di sigarette a basso prezzo. È finita anche peggio per il 40% dei dipendenti dell'azienda che hanno perso il lavoro.

Non tutti hanno perso, però. Johnson se n'è andato con 53 milioni di dollari. Ciò ha portato alla tipica critica degli LBO:rendono poche persone ricche ma rovinano la vita di molte altre.

Ottimo per gli investitori

Gli studi accademici sul successo degli LBO hanno prodotto risultati diversi, a seconda del periodo di tempo che esaminano e di come misurano il successo. Globale, mostrano che le acquisizioni tendono ad essere buone per gli investitori ma più miste per i dipendenti.

Uno studio del 2011 ha rilevato che gli investitori LBO hanno guadagnato in media oltre il 3% all'anno in più di quanto avessero semplicemente investito nello Standard and Poor's 500 dagli anni '80 agli anni 2000.

Quanto ai lavoratori, studi indicano che, nel complesso, c'è poco guadagno netto o perdita di lavoro a seguito di un LBO. Questo perché mentre circa il 3% della forza lavoro di un target viene tagliato nei primi due anni, alla fine vengono creati altri lavori che ne fanno un lavaggio.

Certo, questo è poco conforto per le migliaia di dipendenti o addirittura decine di migliaia che improvvisamente perdono il lavoro.

Mostrarmi il denaro

Quindi cosa separa i vincitori LBO dai perdenti?

I recenti fallimenti post-LBO dell'utility texana Energy Future Holdings e Toys R Us hanno messo sotto i riflettori i rischi di contrarre troppi debiti. L'acquisizione da 45 miliardi di dollari di Energy Future nel 2007 è stata finanziata da 37 miliardi di dollari di debiti, mentre Toys R Us ha faticato a ripagare gli oltre $ 5 miliardi che ha assunto dal suo accordo del 2005.

Ma questo racconta solo una parte della storia. Entrambi i fallimenti hanno sofferto di errori gestionali e cambiamenti nei loro ambienti di lavoro. Energy Future è stato travolto da un calo dei prezzi dell'energia. I dirigenti di Toys R Us non sono riusciti ad adattarsi alle nuove condizioni della concorrenza mentre la vendita al dettaglio si spostava online.

Il punto chiave è che una leva finanziaria eccessiva lascia un'azienda vulnerabile a una singola decisione sbagliata, mercato svenuto o altra sorpresa. È qui che torniamo all'importanza del flusso di cassa gratuito. Le aziende ad alta leva finanziaria devono utilizzare molto denaro per ripagare il debito. Ciò li lascia con poco per gestire i problemi o investire nel business.

Per esempio, quando RJR Nabisco ha dovuto affrontare un calo delle vendite, il suo mucchio di debiti lo ha lasciato con troppo poco denaro per combattere la forte concorrenza. In altre parole, il debito amplifica gli effetti degli errori e dei colpi di scena.

Ma un'azienda come Gibson con un flusso di cassa costante o in crescita ha maggiori probabilità di avere i soldi di cui ha bisogno per onorare il proprio debito e gestire le sorprese. E una società del genere ha maggiori probabilità di avere successo dopo un LBO.

Tesla è completamente nel campo di RJR Nabisco, tranne infinitamente peggio. RJR aveva un basso debito e spese in conto capitale e si aspettava di generare oltre 3,5 miliardi di dollari di free cash flow nei tre anni successivi all'accordo, e questo non era ancora abbastanza. Tesla sta bruciando ogni dollaro che prende e anche di più e porta circa 10 miliardi di dollari di debiti. Solo nel 2017 il suo flusso di cassa libero è stato negativo di $ 4,1 miliardi, il che significa che più denaro è uscito dalle sue porte che nelle sue casse, in parte a causa di notevoli spese in conto capitale.

Musk ha suggerito che il prezzo di acquisizione sarebbe stato di $ 80 miliardi. Anche se ha preso in prestito solo un terzo di quello, che richiederebbero comunque ingenti somme di denaro per coprire i pagamenti degli interessi.

Un fondatore carismatico

Un ultimo fattore di distinzione degno di nota è se un fondatore o un attuale manager fa parte o meno del gruppo che porta l'azienda privata.

Con Tesla, alcuni investitori con cui ho parlato pensavano che avere il carismatico CEO a guidare l'acquisizione sarebbe stato un grande vantaggio e avrebbe aiutato a compensare i rischi di un'eccessiva leva finanziaria e di una liquidità insufficiente. Hanno indicato il successo della privatizzazione di Dell per 24 miliardi di dollari nel 2013. Ma ancora una volta, Dell era un bancomat, con oltre $ 5 miliardi di flusso di cassa gratuito al momento dell'LBO.

Alcune ricerche mettono in discussione i poteri “speciali” di un CEO carismatico, mentre anche aziende come Macy's che sono state private dal management sono finite in bancarotta, con decine di migliaia di posti di lavoro persi.

Quando sommi i fattori che possono portare al successo o al fallimento di LBO, L'idea di Musk di prendere Tesla privata sembrava pessima. Fortunatamente per gli azionisti di Tesla, non è stato in grado di implementarlo. Come ci ricorda la storia, alcuni LBO è meglio non farlo.