Il regolatore del mercato azionario francese pubblica un rapporto sull'attivismo

Punti chiave:

L'AMF ha pubblicato un rapporto sull'attivismo in cui ha generalmente adottato un approccio pragmatico nei confronti degli investitori attivisti. Il suo focus è su:

• migliorare la trasparenza degli attivisti per quanto riguarda le loro quote di proprietà, intenzioni e conflitti di interesse;
• incoraggiare un dialogo più concreto tra le società ei loro azionisti; e
• punire o vietare la diffusione di informazioni false o fuorvianti.

Da metà 2019, in Francia si sta sviluppando un dibattito attivo sull'attivismo degli azionisti e sulla sua regolamentazione. Dallo scorso autunno sono stati pubblicati quattro rapporti da vari comitati e gruppi di riflessione.

Attualmente, due campagne di attivisti molto vigorose sono ampiamente trattate dai media in Francia:il tentativo fallito di Amber Capital di designare la maggioranza dei membri del consiglio di amministrazione del Gruppo Lagardère il 5 maggio; e l'opposizione di Charity Investment Asset Management ("CIAM") al piano di compensazione di SCOR. Ma tale attivismo non è un fenomeno recente in Francia, che in passato ha visto una serie di campagne di attivisti di alto profilo, come il tentativo di CIAM di bloccare l'alleanza tra Renault e Fiat Chrysler Automobiles nel 2019, L'attivismo di TCI nella fusione tra Safran e Zodiac Aerospace nel 2017, e l'investimento di Cevian in Rexel nel 2017.

Il regolatore del mercato azionario francese, Autorité des marches financiers (l'“AMF”), ha svolto un ruolo chiave in queste campagne di attivisti. Le società quotate in Francia hanno generalmente cercato il suo sostegno per allontanare gli attivisti, in particolare dove gli attivisti sono stati hedge fund non francesi. L'AMF, per la sua parte, ha agito caso per caso e finora non ha cercato di assumere alcuna posizione politica generale.

La situazione è cambiata di recente quando l'AMF è entrato nel dibattito pubblicando il 28 aprile, 2020 il suo rapporto sull'attivismo degli azionisti, che include raccomandazioni su argomenti discussi nelle quattro relazioni sopra menzionate.

Data la convinzione generale che il governo e l'establishment francesi non vedano favorevolmente gli attivisti, colpisce che l'AMF sottolinei i potenziali benefici dell'attivismo degli azionisti:“ gli investitori attivisti possono contribuire alla corretta formazione dei prezzi nei mercati, e ad un miglioramento del governo societario e della gestione degli emittenti, soprattutto in un contesto caratterizzato da un aumento del numero di investitori passivi e una riduzione della diversità dei partecipanti alla ricerca e al mercato. "

L'AMF ha generalmente adottato un approccio pragmatico nei confronti degli investitori attivisti nel suo rapporto. Il suo focus è su:

• migliorare la trasparenza degli attivisti per quanto riguarda le loro quote di proprietà, intenzioni e conflitti di interesse;
• incoraggiare un dialogo più concreto tra le società ei loro azionisti; e
• punire o vietare la diffusione di informazioni false o fuorvianti.

REQUISITI DI TRASPARENZA

L'AMF suggerisce di rafforzare i requisiti per la divulgazione degli interessi di proprietà. Secondo l'AMF, queste modifiche non dovrebbero essere problematiche in quanto gli investitori attivisti generalmente divulgano prontamente tali informazioni, perché mirano a fare pressione sugli emittenti e ad unire altri azionisti alla loro causa. L'AMF suggerisce i seguenti miglioramenti ai requisiti di informativa esistenti:

• Soglie legali delle principali partecipazioni: Alcuni rapporti hanno evidenziato che alcuni paesi europei hanno introdotto una soglia del 3% per la divulgazione della proprietà azionaria, molto inferiore alla soglia del 5% prevista dalla direttiva sulla trasparenza. L'AMF sta quindi valutando un cambiamento simile:vale a dire, abbassando la soglia di informativa alla titolarità del 3% dei diritti di voto (ma non del capitale sociale) e può esentare i titolari che sono fondi OICVM o società quotate in un mercato in crescita per le PMI.
• Natura della divulgazione: Gli articoli delle società quotate in Francia possono imporre ulteriori obblighi di comunicazione. L'opinione dell'AMF è che non dovrebbe interferire con questi requisiti, come articoli sono considerati una questione contrattuale tra una società e i suoi azionisti. Però, l'AMF suggerisce che il metodo di calcolo delle soglie di proprietà (che attualmente dipende dagli articoli di ciascuna società) sia armonizzato con il regime giuridico generale e le regole dell'AMF. Inoltre, l'AMF ritiene che le società dovrebbero rendere pubbliche le notifiche che ricevono dagli investitori in conformità con i requisiti degli articoli:attualmente, una società è tenuta a divulgare queste informazioni solo nella sua relazione annuale. Di conseguenza, il mercato può scoprire l'investimento di un investitore attivista molto dopo che l'azienda lo fa, cioè., solo una volta che l'investitore supera la soglia legale del 5% (che richiede un'immediata comunicazione al pubblico) o alla pubblicazione del rapporto annuale della società, mentre la società stessa saprà della proprietà dell'attivista quando avrà acquisito una quota molto più piccola (in alcuni articoli, la soglia di notifica è pari allo 0,5% del capitale sociale o dei diritti di voto).

Per quanto riguarda le offerte di acquisto, l'AMF suggerisce di modificare il proprio regolamento generale al fine di estendere agli azionisti dell'iniziatore o della società mirata l'obbligo di " dimostrare particolare vigilanza nelle loro dichiarazioni .”

WHITE PAPER DEGLI ATTIVISTI

L'AMF modificherà inoltre le sue politiche per raccomandare agli azionisti che avviano una campagna pubblica di divulgare immediatamente alla società mirata le informazioni inviate ad altri azionisti. Questa raccomandazione si rivolge specificamente ai white paper:gli investitori attivisti spesso pubblicano o inviano ad altri azionisti un "white paper" in cui descrivono tutte le loro analisi sulla società mirata (incluse critiche alla governance, analisi finanziaria, revisione strategica, confronto con il gruppo dei pari, eccetera.). L'AMF ritiene che sia necessario proteggere l'azienda presa di mira e consentire all'azienda di avere conoscenza di tali informazioni e di rispondere in tempo utile, e più in generale, che la politica modificata contribuirebbe a una migliore informazione sul mercato finanziario.

Questi libri bianchi, nonché altre dichiarazioni di un investitore, dovrebbe rispettare le disposizioni generali del regolamento sugli abusi di mercato, in particolare per quanto riguarda la manipolazione del mercato. Inoltre, l'AMF intende chiedere chiarimenti all'Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (l'“ESMA”) in merito all'applicabilità del Regolamento delegato n. 2016/958. Tale regolamento delegato ad integrazione del MAR impone obblighi di informativa ai soggetti che producono “ raccomandazioni di investimento o altre informazioni che consigliano o suggeriscono una strategia di investimento .” La divulgazione deve, in particolare, includere l'identità delle persone coinvolte in tali raccomandazioni di investimento, distinguere informazioni fattuali da interpretazioni o opinioni, indicare tutte le fonti materiali di informazione e divulgare i conflitti di interesse. L'AMF intende chiarire (i) se il regolamento delegato è applicabile anche agli investitori attivisti e ai loro libri bianchi, e (ii) quali informazioni devono essere fornite sui conflitti di interesse (che l'AMF attualmente considera generalmente " spesso generico e/o incompleto "). Chiederà quindi all'ESMA di chiarire una posizione europea armonizzata su queste questioni.

ALTRE RACCOMANDAZIONI

Contrariamente alle aspettative, l'AMF non suggerisce modifiche sostanziali alla regolamentazione delle vendite allo scoperto o del prestito titoli. L'AMF riassume principalmente il regolamento europeo applicabile e afferma che sosterrà a livello europeo la sua proposta di richiedere agli investitori che vendono allo scoperto di divulgare la loro esposizione in strumenti di debito (e, in particolare, obbligazioni e credit default swap).

L'AMF dichiara infine che intende chiedere al parlamento francese di rafforzare i poteri esecutivi dell'AMF consentendole di (i) imporre sanzioni pecuniarie in relazione alle sue ingiunzioni amministrative che costringono le persone a conformarsi a tali ingiunzioni o (ii) richiedere agli investitori (compresi gli attivisti ) di effettuare comunicazioni correttive o integrative qualora siano stati individuati errori od omissioni nelle loro dichiarazioni pubbliche.

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